Por qué se utiliza el EBITDA para valorar empresas de tecnología.
El EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization) representa las ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización. El vicepresidente de Berkshire Hathaway, Charlie Munger, lo describe de manera más coloquial como las "Ganancias de los toros".
Piensa en la falta de integridad intelectual básica que ocurre cuando empiezas a hablar sobre el EBITDA ajustado, mencionó Munger durante la reunión anual de accionistas del Daily Journal con sede en Los Ángeles. Prácticamente estás admitiendo que eres un cobarde.
Munger no mencionó explícitamente a ninguna empresa tecnológica, pero su afirmación fácilmente podría interpretarse como una crítica a Silicon Valley. En esta región, empresas que no son rentables o tienen márgenes de ganancia estrechos a menudo utilizan métricas no oficiales para impresionar a los inversores. Para calcular el EBITDA, las empresas comienzan con los ingresos (o pérdidas) netos finales, de acuerdo con los principios de contabilidad generalmente aceptados (GAAP), y luego reintegran los elementos que se habían considerado como costos, pero que no afectan su posición de efectivo. Por ejemplo, a medida que el equipo y el software envejecen, la depreciación se registra como un gasto, aunque no implica un desembolso de capital. Por lo tanto, el EBITDA permite mostrar cómo serían las ganancias sin considerar la depreciación..
Algunas empresas de Internet, en particular, van más allá al informar el EBITDA ajustado, ofreciendo una visión de sus ganancias que excluye la compensación basada en acciones. En Silicon Valley, donde la equidad se utiliza como una herramienta crucial para atraer talento y como una forma de remuneración para fundadores y altos ejecutivos, este gasto es significativo.
Los comentarios de Munger se centraron en el uso excesivo del EBITDA por parte de las empresas en un momento en el que hay un número creciente de señales de alerta en un mercado de valores que ha ido en aumento durante más de una década. Los críticos del EBITDA y otras métricas contables que no son PCGA han argumentado durante mucho tiempo que puede hacer que cualquier negocio se vea bien cuando comienza a eliminar los costos, especialmente cuando no hay estandarización. Y cuando se trata de empresas de tecnología que recaudaron miles de millones de dólares en capital privado antes de cotizar en bolsa, la tendencia hacia números divertidos es otra señal de que las valoraciones se adelantaron mucho a los fundamentos de las empresas.
“Cuando comienzas a salir del área que llamamos GAAP y solo estás tratando de idear una rentabilidad de EBITDA, estás entrando en un área plagada de problemas”, dijo Ted Gavin, director gerente de la firma consultora Gavin / Solmonese y experto en empresas en dificultades.
Tomemos Yelp. El sitio de revisión reportó ingresos netos para el cuarto trimestre del 2019 de $ 17.2 millones. Luego, la compañía agregó sus gastos de ingresos de $ 3.1 millones y $ 12.8 millones, el cargo por depreciación y amortización, y consideró $ 2.6 millones de "otros ingresos". Eso produjo un EBITDA de $ 30,5 millones. Agregue a eso otros $ 30.5 millones en compensación basada en acciones, la forma principal en que se le paga al CEO, y Yelp terminó con un EBITDA ajustado de $ 61 millones.
¿Cuándo los No-GAAP son útiles?
En el último trimestre de 2019, Uber perdió $ 615 millones sobre una base de EBITDA ajustado, aunque registró una pérdida neta de $ 1.1 mil millones. La compensación basada en acciones representó $ 243 millones de la brecha. Para hacer que el número de EBITDA sea positivo, podemos usar la tesis de que Uber cuenta con la expansión global en el negocio de taxis y ofertas premium de alto precio para compensar las pérdidas en sus áreas de quema de efectivo como la entrega de alimentos. En una base PCGA, los analistas proyectaban pérdidas en Uber hasta mediados de 2022.
El EBITDA puede ser útil para empresas como Uber que pierden dinero no solo en los resultados, sino también en términos operativos. Tom White, analista de D.A. Davidson, que cubre a Uber y otros en el sector de Internet, dijo que las empresas subirán la cuenta de resultados hasta que haya un número positivo que pueda ayudar a los inversores a valorar el negocio.
En otras palabras, no hay ninguna razón para que empresas tecnológicas tremendamente rentables como Facebook y Google incluyan el EBITDA en sus resultados.
"Si no tiene ganancias positivas, entonces el EBITDA o el EBIT es una forma de medir las valoraciones", dijo White. "Los múltiplos de ventas son la forma menos útil de valorar una empresa".
Lyft, el principal rival de Uber, reportó una pérdida neta de $ 356 millones, pero esa pérdida se redujo a $ 130,7 millones en términos de EBITDA después de contabilizar $ 204,4 millones en compensación basada en acciones. La pérdida de $ 35.7 millones de Pinterest en el último trimestre se convirtió en $ 77.3 millones de EBITDA positivo, principalmente debido a $ 112.2 millones en pagos basados en acciones.
Brad Erickson, de Needham, que cubre los servicios de Internet, dijo que Wall Street se ha acostumbrado a estas métricas y es lo suficientemente inteligente como para analizar las empresas de manera adecuada. Según su desempeño en los mercados públicos, tiene razón. Uber y Lyft todavía cotizaban muy por debajo de sus precios de salida a bolsa del año 2018, y Pinterest estaba por debajo de donde cerró el día de su debut. Yelp, que salió a bolsa en 2012, ha perdido valor en los últimos cinco años.
“La mayoría de los inversores en el mercado actual confían en cifras que no son PCGA, dado que la compensación basada en acciones es un gasto no monetario”, dijo Erickson.
En lo que respecta a Munger, Erickson recordó que él y su socio, Warren Buffett, se han mostrado escépticos con respecto a las empresas de Internet durante muchos años, lo que les ha llevado a perder a algunos de los grandes ganadores de las últimas dos décadas. Algunas de sus decisiones se relacionaron con valoraciones, y otras, admiten, con no entender los negocios.
Al final del día, cada inversor es responsable de las métricas de valoración que utiliza para evaluar o especular sobre el precio de una acción,”, Escribió Buffett. “Cuando los habitantes de Wall Street promocionan el EBITDA como una guía de valoración, abroche su billetera».
